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新光三越百貨與新光人壽在台灣的百貨與商業不動產業界，是一個搭配非常密合的案例。新光三越百貨成立至今幾乎以每年增加一個營業據點的速度快數擴張，並且也成功的搶得了台灣百貨業營業額龍頭的寶座，基本上要歸功於與新光人壽的合作。

 其合作的模式就是新光人壽投資土地並且為新光三越百貨量身訂做，建造其所需用的賣場建築，然後再以出租的方式提供新光三越百貨使用。如此一來新光三越就可以不必自行做大規的不動產投資，但是卻可以取得快速的成長。(新光三越百貨公目前的資本額僅72億多元，固定資產也不過200多億元的規模。)新光三越百貨除了去年新併入的原衣蝶百貨賣場與天母店的賣場以外，台中店的不動產是歸其自己擁有以外，其他的賣場應該都是向新光人壽承租而來的，嚴格說起來新光三越百貨應該是受益較多的一方。

 但是新光越百貨也因為與新光人壽之間的密切關係，其公司財報也往往也受新光人壽經營狀況的起伏而有較大的波動。以上先交代了這兩個公司的關係糾葛，以下再來探討新光三越百貨出資購買A11的可能性有多少。

 先將一些數據定位下來：新光三越百貨A11館年營業額約50億元，新光人壽對A11的出售價訂為100億元，A11館的年租金合理價位為營業額的6至8%，也就是約為3到4億元，為方便說明取其上限4億元。

 對於新光人壽而言，以當年的取得價格假設是60億元來說，4億元相當於6.5%以上的年報酬率，就還算合理。可是對於新的買家來說花100億元取得年租金4億元的報酬，雖然以目前的利率比例來說還算可以，可是以長期的投資報酬率來說還是偏低。如果要提升租金至5億元以上(相當於年報酬率5%)，對於百貨賣場來說租金比例超過營業額的10%，等於吃掉了大約一半的毛利，對於經營來說非常不利。因此如果換了新主人入主對於新光三越百貨幣並會有經營上的龐大壓力，再加上A11管是新光三越信義新天地四館中營業額最高的一個館，同時也是成立最久在顧客心目中的地位最重，如果萬一因為租金因素放棄經營時有可能真的會影響到整體大局。

 因此最重要要防備的，是經營上的可能對手出現買走A11。其實新光三越在去年取得衣蝶百貨經營權時，就是因為沒有對手出現而大獲其利。(衣蝶百貨四店的年營業額應在60至70億元之間，保守估計採60億元，以一年12個月平均月營業額5億元，已掌握兩個月的貨款計算，等於隨時握有10億元的多餘資金，因此以7.05億元取得原訂底價15億元的經營權，實在是撿到一個大便宜。)

 反過來從新光三越百貨的角度來看，其本身資本額並不算高，況且目前年營業額都能維持在600億元以上，如果以12個月來平均月營業額約在50億元上下。以百貨業的慣例支付給專櫃品牌商的貨款都是採月結45天的付款方式，以循環的角度來看等於新光三越百貨公司的手上隨時握有兩個月營業額的資金。如果新光三越是在無負債經營的狀況下，這筆金額等於是平白多出來放在手頭可以運用並且還免利息成本的自由資金。這筆金額算起來就差不多就是100億元左右，所以顯然新光人壽算準了新光三越百貨手頭有能力負得出這筆金額，並且也沒有負擔利息的壓力。(這就是百貨公司為什麼常被稱為「金雞母」的緣故。)

 可是從另一個角度來說，等於將所有新光三越百貨內專櫃品牌商的貨款信用轉到A11這棟不動產身上，將來萬一有個三長兩短，大家都有可能是A11的債權人。這種狀況嚴格來說有好有壞，好的是新光三越百貨公司增加了實質固定資產，實力更增強了一些。

 其實對於新光三越百貨來說，目前要出資購買A11並不是甚麼太大的難事，所要考慮因素的重要來源是一般專櫃廠商對這件事的接受度如何，當然也要防新光人壽將來如果一再複製這種情境時，新光三越百貨也不可能無限擴張公司的資產規模，此例一開未免會對未來的經營帶來相當程度的隱憂。

 新光三越百貨與新光人壽這兩個過去在經營上的好搭檔之間，未來會發生甚麼微妙的變化，還有未來信義計畫區內會發生甚麼情勢上的改變。這次A11的不動產出售動作都將是一個重要的關鍵點，眾位讀者等著進一步慢慢觀察吧！

彭振宇 2009.03.09.